Lage rente … zakkende rente?!

Stijgende rente leek eind vorig jaar gewenst en in de maak. De economie leek op stoom, arbeidsmarkten toonden schaarste en inflatie leek te (willen) klimmen. Een paar maanden later zijn de bakens (terug) verzet: de economie moet weer gestimuleerd worden! Kunnen we niet meer zonder? Zonder wat? Zonder een lage rente? Of zonder een zakkende rente? Het eerste is tot daar aan toe, maar het tweede kan toch niet eeuwig doorgaan? Een kleine twintig jaar terug realiseerde ik me dat de rente best wel eens onder de vier procent kon zakken. Ik beschouwde dat lange tijd als een soort natuurlijk grens in onze economie. Het leek me ook vanzelfsprekend dat de rente nooit negatief zou worden. Nou ja, soms dan eventjes, marktfluctuaties, short coverage (zie eventueel https://www.dfbonline.nl/begrip/2884/) en meer prikkels kunnen er soms toe leiden. Maar ondertussen lijken centrale banken hierop wel degelijk voor te sorteren.

Dat heeft allemaal een snel gevolg op (aandelen) markten. Eerst een dip in december. Dat had ik nog nooit meegemaakt, om allerlei redenen leek een daling juist in deze maand nagenoeg onmogelijk. Maar sinds de draai zijn de markten weer volop aan het opstomen! Met name het argument TINA – there is no alternative – is ronduit griezelig. Jaja, in de private equity sfeer is een rente van 7/8/9 procent nog mogelijk, maar is dat wel veel als je een ondernemersrisico loopt? Bij business angels is het heel simpel: 2 op de vijf investeringen moet helemaal worden afgeschreven, bij de volgende twee is er hooguit een marginaal resultaat en één op de vijf is een klapper. Dit zijn gewone resultaten bij investeringen in een start-up. Wie zonder inzicht hierin meedoet is natuurlijk blij als die hoge rente wordt uitgekeerd. Echter, dit is onvoldoende compensatie voor het gelopen risico. Ik las net in het VEB clubblad dat “het gemiddelde rendement in 2018 meer dan 4% onder het beloofde bruto rendement lag”. Over de hele linie werd “8,5%” voorgespiegeld. Ik kan hierover meepraten. En als het mis is doe je weinig en ben je al snel alles kwijt. Bij een groot beursfonds kan de VEB nog in actie komen!

Het bovenstaande illustreert hoe de lage rente risico nemen stimuleert. Maar veel particulieren nemen nu risico’s die ze niet kunnen beoordelen. Dat is op zich van alle tijden, net als Ponzi schema’s, denk aan Madoff en René van de Berg, maar ook aan de aandelenverveelvoudiggers als Legio Lease of AH klanten die via spaaracties in aandelen gingen. Of denk aan tulpenbollen, Russische spoorwegobligaties, etc. Maar de perspectieven van scheeps- en film-CV’s, grond, teak en meer exotische beleggingsvormen zijn al tijden enorm en lijken te groeien, want welke particulier is er nou blij met een spaarrente van 0,0x procent? Bovendien werkt dit ook negatief door bij bijvoorbeeld pensioenpremies: die nemen een stevige hap uit het maandloon van menig werknemer! En hadden we ook niet hogere besteedbare inkomens nodig voor diezelfde vermalijde economie? Zelfs Rutte heeft daarvoor een paar maanden terug gepleit! Ik vraag me zelfs af of groeiende middeninkomens niet noodzakelijk zijn voor gezonde economische groei.

Nu lijkt vooral het Piketty verhaal, over de groeiende tweedeling tussen rijke haves versus loonslaven, nog meer uit de verf te komen. De groeiende waardering van assets wordt op allerlei manieren gevoed door de lage en door de zakkende rente. Paar puntjes:

• Minder beloning voor vreemd, dus meer voor eigen vermogen. Perspectief arme projecten kunnen ineens aantrekkelijk lijken.
• Dat is ook een prikkel voor aandeleninkoop: minder uitstaande aandelen, dus meer winst per aandeel en blije topmanagers.
• Opkoop van obligaties stuurt vrijkomend kapitaal naar aandelen en onroerend goed.
• Gegeven zijn maximale draagkracht kan een particulier meer neerleggen voor een woonhuis.

Schaarste drijft assetprijzen op. Schulden zijn inmiddels hoger dan ten tijde van de crisis die tien jaar terug uitbrak!

Een kleine dertig jaar terug begon de rente, van toen een kleine 10%, te zakken. Dat gaat altijd gepaard met stijgende obligatie koersen. Zoiets wordt, vanzelfsprekend, als rendement geboekt. Maar als een aandeel stijgt komt dat veelal door goed nieuws, maar winst en/of rendement, overname, etc. Bij een obligatie niks daarvan: rente en afbetaling liggen vast, het kan alleen nog gaan tegenvallen. Het is dan ook niet voor niets dat stijgingen op de obligatie markt als compensatie wordt gezien voor het mindere rendement op de markt. Voor de resterende looptijd klopt dat precies. Maar er is geen compensatie mogelijk voor nieuwe investeringen. Het perspectief op een veilig solide rendement verslechterd. Lager rendement of meer risico, that’s the question!

Maar we boeken al dertig jaar dergelijke winsten door zakkende rentes. De recente uitslagen op de aandelenmarkten – hierboven genoemd –  illustreren dat ze rente en/of liquiditeit gedreven zijn. Bovendien lijkt een stijgende rente ondertussen onhanteerbaar! Sterker nog, het onmogelijke lijkt te gaan gebeuren, centrale banken die serieus negatieve rentes gaan vaststellen. Ik ben blij met de weerspannige opstelling van DNB. Risico’s zijn groot en groeiend en een ommezwaai naar hogere rentes wordt steeds gesmoord want de economie.

Maar een economie die verslaafd is een lage en zelfs zakkende rente is ongezond. Dat is de afgelopen decennia in Japan gebleken. Sinds de Nikkei instorte, dertig jaar terug, is er amper gezonde economische groei geweest. De staatsschuld is geëxplodeerd en ik ben regelmatig de term zombie banken in dit verband tegengekomen. Dat zijn banken met dusdanig veel troubled assets – stagnerende rente betaling, geen aflossing – dat ze in een gezonde markt zouden omvallen. Of landen als Italië en Griekenland zonder dit opkoopprogramma een zeer lage rente zouden mogen betalen is amper de vraag. Als de rente weer gaat stijgen heeft dit zeker een weerslag op de prijzen van assets: huizen, aandelen en obligaties gaan dan vermoedelijk onderuit, recessies lijken onvermijdelijk en dat zou wel een decennia kunnen duren. Zoals in Japan. Een land dat decennia voor ons al met ernstige vergrijzing had te kampen. Ondanks vele waarschuwingen volgen we hun voorlopig precies. Overigens, ik heb wel eens iets gelezen over vergrijzing vroeger in de lage landen, die gepaard ging met naargeestige economische dynamiek.

Kortom, het is steeds meer mijn vermoeden dat we niet alleen (te) gewend zijn geraakt aan lage rentes, maar ondertussen ook aan zakkende! Het is vooral daarom dat ik enthousiast Edin Mujagic volg: voorlopig is het zonnig op aandelenmarkten en laten we hopen dat het goed blijft gaan. Maar de afbeelding bij zijn VEB artikel is tweesnijdend: een opstijgende Airbus A380! Technisch volgens mij een geweldig toestel, maar ondertussen economisch gecrashed want het programma voor deze kist wordt gestaakt. Gelukkig is de echte A380 nog nooit echt gecrashed … economieën echter al veel te vaak. De gewone man is dan echt de klos! … seatbelts fasted!