Rendementsillusies in Pensioenland

Waarom worden pensioenen niet geïndexeerd terwijl er superieure rendementen worden geboekt? Schandalig eigenlijk dat de IJzeren Heinen op pluche niets uitleggen en blijven hameren op vasthouden aan de huidige systematiek. Allerlei ongezonde ideeën beginnen te broeien!

Eerst even wat basale info. Zakkende rentes gaan samen met stijgende koersen op de obligatiemarkt. De mate waarin de koers reageert wordt gevat met het begrip duration, soms vernederlandst tot duratie. Per jaar resterende looptijd zal de koers met grofweg één procentpunt stijgen per resterend jaar looptijd per procent daling bij duration één. Bij een duration van 10 (jaar) zal zodoende een daling van de rente met 3/4 procent leiden tot een stijging met 7,5 procentpunt. Een pensioenfonds kan zijn verplichtingen hanteren als een soort obligatie portefeuille: in plaats van couponrente en aflossing de verwachte betalingen; in plaats van een waarde (van die portefeuille) berekend op basis van de marktrente een waarde van de pensioenverplichtingen die eender wordt bepaald.

Maar koersstijgingen werken door in het rendement, effecten zijn dan meer waard dan een jaar terug. Dus? Pensioenen indexeren?? Terwijl er helemaal niets verandert als de obligatie in portefeuille blijft: couponrente en aflossing liggen vast. (Ik ga niet in op de situatie dat een partij in gebreke blijft.) Niet voor niets is bedacht dat koersstijgingen op de obligatiemarkt gezien kunnen worden als een soort compensatie voor minder rente in de toekomst. Nieuwe obligaties renderen immers minder, het rendementsperspectief verslechtert. Het is dan ook ongelukkig dat dit meedoet in een plaatje waarin ook koerswinsten op aandelen terecht positief doorwerken, alsmede directe rendementen zoals couponbetalingen en dividenden. Juist bij aandelen hangen stijgingen samen met een betere gang van zaken.

Nu is de grap dat dit indirecte rendement op obligaties (gedeeltelijk of soms geheel) wegvalt tegen de stijgende waarde van de verplichtingen: ze staan in teller en noemer van de breuk die de dekkingsgraad bepaalt! Op die manier is de dekkingsgraad een betere thermometer dan het rendement. Rendementen zijn sinds de financiële crisis van 2008 vrijwel altijd behoorlijk positief. Toch is de gezondheid van pensioenfondsen amper verbeterd. Dit is vooral te herleiden tot de gestegen waarde van de verplichtingen en de gestegen levensverwachting, ook al is dat laatste de afgelopen pakweg twee jaar amper aan de orde. Overigens mag van mij de vraag gesteld worden of het wel zo’n goed idee is dat stijgende pensioenverplichtingen wegens langer leven gewoon ten laste van het eigen vermogen komen. Dit zie ik als een tekort door de rapportage van pensioenfondsen, net als – hier beschreven – de boekhoudkundige verwerking van de rente-ontwikkeling.

In de tijd van de vaste rekenrente werd er een nog ongelukkiger beeld getoond: een zakkende rente had – uiteraard – geen enkele invloed op de waarde van de verplichtingen en de gestegen waarde van de obligatie portefeuille werkte direct door in een perceptie van een geweldig jaar. Dit was in de negentiger jaren volop aan de orde. Pensioenen werden volledig geïndexeerd. Mijn vraag aan onze huisactuaris over het mindere rendementsperspectief dat in de toekomst zou moeten opspelen leidde tot de reactie “… maar zo werkt het systeem”! Maar als we voor meer inzicht nadenken over pensioen in de nineties bekeken door de bril van het actuele toetsingskader, dan wordt het schokkend: verplichtingen halveren ongeveer bij een marktrente van 9% versus een rekenrente van 4% bij een duration van 20 jaar. (Die 20 jaar heb ik van DNB.) Dus al die indexaties in de nineties zouden heel anders bezien worden bij het huidige toetsingskader. De dekkingsgraden van toen zouden volgens het huidige instrumentarium verdubbelen! Oftewel, de huidige ‘pensioenbril’ dwingt tot het beeld dat we in de nineties wel degelijk veel pensioenkapitaal hebben verjubeld!

Degenen die nu jong zijn hebben daarvan niet geprofiteerd, je moest in die tijd wel deelnemer zijn aan een pensioenfonds. En veel van die toenmalige deelnemers vragen nu om indexatie want we boeken al jaren superieure rendementen! Tis een gotspe! Vooral dat de hotemetoten in onze financiele wereld niets uitleggen. Eigenlijk moeten Omtzigt, 50+, en meer producenten van dit soort geluid eens flink de oren gewassen worden. Het liefst zou ik zien dat Omtzigt c.s. uitlegt hoe naar hun smaak de sommetjes eruit moeten zien.

Omtzigt  c.s. noemen ook vaak de vernaggelde situatie op de financiële markten als argument, vaagjes beargumenteerd vanuit de onrealistische koersen door het (opkoop)gedrag van centrale banken. De observatie klopt, maar elke conclusie is speculatie! Zodra centrale banken daarmee stoppen wordt kapitaal schaarser, worden risico’s reëler ingeprijsd en gaan koersen – van alle effecten! – omlaag. Voor de huidige aandelenhausse wordt vaak TINA als argument genoemd: there is no alternatieve. Maar afgaand op geluiden van de financiële elite krijgen we nog lagere rentes – de volgende crisis moet nu worden bezworen! Binnenkort vermoedelijk dus nog veel lagere rentes, minus twee lijkt voorstelbaar inmiddels. Ook te voorzien valt dat we dan koerswinsten realiseren die een rendement bepalen dat fors hoger is dan waarmee we rekenen. Enneh …. datteh … gingen we uitdelen?